Δευτέρα, 9 Φεβρουαρίου 2015

Περί χρέους το ανάγνωσμα

Γράφει
ο Πάνος Μητρονίκας

 Ακούστηκαν πολλά τις τελευταίες μέρες με αφορμή την διαπραγμάτευση για το χρέος.
Σ’ αυτή την ανάλυση δεν θα εξετάσουμε το ποια θα έπρεπε να είναι η στρατηγική μας πάνω στο θέμα, ούτε το αν είναι πιο σημαντικό το να κάνουμε μεταρρυθμίσεις αντί να ζητάμε δανεικά και αγύριστα (όπως ορθά έθιξαν πολλοί).
Δεν θα εξετάσουμε ούτε το αν είναι αναγκαία μια ελάφρυνση του χρέους ώστε να κάνουμε πιο πολλές μεταρρυθμίσεις ή να καταστεί το χρέος «βιώσιμο» ή το αν μια αύξηση του ΑΕΠ μας, μπορεί να μας κάνει λογιστικά πιο «όμορφους».
Στην παρούσα ανάλυση θα εξετάσουμε την ίδια την ουσία του χρέους και κάποια σημάδια που θα έπρεπε να είναι στην φαρέτρα μας σε αυτή την διαπραγμάτευση αν θέλουμε
πραγματικά να αλλάξουμε κάτι.

Μια φορά και ένα καιρό, από τον Χρυσό στο Χρέος
Για να κατανοήσουμε το πρόβλημα του χρέους είναι αναγκαίο να το δούμε από την αρχή.

Το 1944, λίγο πριν το τέλος του Β’ ΠΠ, οι εκπρόσωποι 44 κρατών σχεδίασαν το πως θα έπρεπε να δουλεύει ο κόσμος μας νομισματικά. Το αποτέλεσμα αυτής της διάσκεψης ήταν το διεθνές νομισματικό σύστημα που έμεινε στην ιστορία σαν «Bretton Woods System».
Στο σύστημα αυτό, όλες οι χώρες μπορούσαν να κάνουν τις διεθνείς συναλλαγές τους σε δολάρια, τα οποία είχαν ένα σταθερό αντίκρισμα σε χρυσό ($35 η ουγκιά), γεγονός το οποίο σήμαινε ότι η κυβέρνηση των ΗΠΑ είχε την υποχρέωση να υποστηρίξει κάθε δολάριο της αγοράς με τον ανάλογο χρυσό.
Για τα πρώτα χρόνια μετά τον Β’ παγκόσμιο πόλεμο το σύστημα λειτούργησε σωστά αφού η κύρια οικονομική παραγωγή ήταν στις ΗΠΑ προς την οποία έρεαν και τα δολάρια.
Όμως, μετά την δεκαετία του ‘50, καθώς η Γερμανία και η Ιαπωνία ανέκαμπταν από τον πόλεμο, το μερίδιο των ΗΠΑ στην παγκόσμια οικονομία έπεσε σημαντικά.
Επιπροσθέτως το συνεχώς αυξανόμενο έλλειμμα στο εμπορικό ισοζύγιο των ΗΠΑ, το αυξημένο δημόσιο χρέος λόγω του πολέμου στο Βιετνάμ, και ο πληθωρισμός οδήγησαν σε αύξηση της τιμής του δολαρίου και αυτό οδήγησε σε αντιδράσεις τον υπόλοιπο κόσμο που έβλεπε ότι με αυτό το σύστημα ουσιαστικά τροφοδοτούσε την Αμερικανική οικονομία μιας και το κόστος ενός δολαρίου για αυτή ήταν όσο κόστιζε το χαρτί του, ενώ για τον υπόλοιπο κόσμο είχε πραγματικό αντίκρισμα σε αγαθά για να αποκτηθεί και να μπει στο μπαούλο της κεντρικής τράπεζας.
Πρώτη στις αντιδράσεις αυτές ήταν η Γαλλία, όταν το 1965 ζήτησε ανοιχτά πια να ανταλλάξει τα δολάρια που είχε με χρυσό στην επίσημη αναλογία.
Εκείνο το διάστημα οι κεντρικές τράπεζες ανά τον κόσμο είχαν $14 δις ενώ το απόθεμα των ΗΠΑ σε χρυσό ήταν $13,2 δις και από αυτά μόνο $3,2 δις προοριζόταν για τα ξένα αποθέματα μιας και τα υπόλοιπα κάλυπταν εσωτερικές τοποθετήσεις.
Μέχρι το 1971 η κατάσταση ξέφυγε με την μια χώρα μετά την άλλη να ζητά τα δολάρια της σε χρυσό, την Γερμανία να φεύγει από την συνθήκη, και το δολάριο να πέφτει απέναντι στο μάρκο.
Τον Αύγουστο του ‘71 πια, όταν έφυγε και η Ελβετία, οι ΗΠΑ δεν είχαν άλλη επιλογή από το να εγκαταλείψουν το σύστημα και αυτές (το γνωστό «Nixon Shock») και από εκείνη την στιγμή έπαψε να υπάρχει διασύνδεση του χρήματος με τον χρυσό και δημιουργήθηκε το λεγόμενο «Fiat Currency» (το χρήμα από το πουθενά δηλαδή).
Από την στιγμή όμως που το χρήμα δεν είχε πλέον αντίκρισμα και ήταν εύκολο να το φτιάξει ο καθένας, το χρέος έπαψε να έχει ασφάλεια και άρχισε να αυξάνεται εκθετικά.
Έκτοτε αυξάνεται συνέχεια με αποτέλεσμα σήμερα να έχουμε χτίσει μια πυραμίδα χρέους που υποστηρίζεται από χρέος που έχει αγοραστεί με χρέος για το οποίο η εγγύηση ήταν χρέος.
Στις μέρες μας αγοράζουμε ομόλογα (δανείζουμε λεφτά) με μόχλευση (δανειζόμενοι λεφτά) και έτσι δουλεύει το σύστημα για όλους σε όλα τα επίπεδα, όχι μόνο για εμάς ή την Ευρώπη.

2008 η αρχή του τέλους για το χρέος;
Το 2008 έσκασε η πρώτη «φούσκα» χρέους και ο κόσμος έζησε ένα μίνι κραχ.
Εδώ στην Ελλάδα δεν το καταλάβαμε αμέσως αλλά λίγο αργότερα έσκασε και το δικό μας “Εθνικό” χρέος και πάθαμε ότι πάθαμε.
Γιατί έσκασε το χρέος;
Γιατί ήταν μοιραίο να σκάσει.
 Ότι και να κάναμε, όσο καλά δημοσιονομικά και να είχαμε, πάλι κάποια στιγμή θα έσκαγε, γιατί χρέος χωρίς έλεγχο μπορεί να έχει μόνο αυτή την κατάληξη.

Ακούσαμε ότι στην μια χώρα έφταιγαν οι τράπεζες, εδώ έφταιγε το δημόσιο, παραδίπλα έφταιγε έναν κακός επιχειρηματίας, αλλά η ουσία είναι μια:
Σε όλες τις περιπτώσεις έφταιγε το ανεξέλεγκτο και υπερβολικό χρέος, απλά κάθε φορά έσκαγε και σε άλλα χέρια.
Και το χρέος των υπολοίπων θα «σκάσει» κάποια στιγμή, και ας έχουν γερές και δυνατές οικονομίες γιατί παρόλα αυτά (και για να φτιάξουν αυτές τις οικονομίες) τράβηξαν και τραβάνε πολύ χρέος στην πλάτη τους ο καθένας και αυτό το χρέος συνέχεια αυξάνει.
Πολύ περισσότερο αφού η ανάπτυξη, εδώ και δεκαετίες βασίζεται κυρίως, αν όχι αποκλειστικά, στον δανεισμό.

Θα μου πείτε, καλά και δεν χρειάζεται να μαζευτούμε;
Φυσικά και χρειάζεται αλλά δεν λύνει το πρόβλημα μας, δυστυχώς.
Απλά το μεταφέρει στο μέλλον.
Ένα μέλλον που ίσως να μην είναι και τόσο μακρινό όσο νομίζουμε ή θα θέλαμε να νομίζουμε.
Αυτό που χρειαζόμαστε πραγματικά είναι έναν νέο πυροσβεστήρα.
Κακά τα ψέματα, χωρίς αυτό, το πράγμα δεν θα πάει πολύ μακριά.
Για την ακρίβεια ίσως δεν βγάλει και την χρονιά και το γιατί θα το δούμε αμέσως.
Τα σημάδια της νέας κρίσης
Σήμερα λοιπόν, εξετάζοντας την παγκόσμια οικονομία παρατηρούμε μια σειρά από περίεργα, και ανησυχητικά, σημάδια γύρω μας.
Σημάδια που δείχνουν ότι κάτι δεν πάει καθόλου καλά με την παγκόσμια οικονομία και υποδηλώνουν μεγάλη έλλειψη ρευστότητας ή ακόμα χειρότερα, έλλειψη εμπιστοσύνης.
Τα σημάδια αυτά είναι:
1) Απότομες αλλαγές στις ισοτιμίες κυρίων νομισμάτων
2) Contango στο πετρέλαιο χωρίς τοποθετήσεις
3) Μείωση ρυθμού επενδύσεων στην παγκόσμια αγορά (Global trade slowdown)
4) Ημιμόνιμο Backwardation στον χρυσό εδώ και χρόνια
5) Κρίση στα κρατικά ομόλογα.

Πάμε να δούμε το καθένα από αυτά και την σημασία του πιο αναλυτικά λοιπόν.
1.      Απότομες και μεγάλες αλλαγές στις ισοτιμίες κυρίων νομισμάτων.
Από το καλοκαίρι και μετά, το Ευρώ και το Γιέν πέφτουν γοργά (για τα δεδομένα των αγορών) ενώ το Δολάριο ανεβαίνει.
Αυτό μπορεί να φαίνεται καλό για τις εξαγωγές των χωρών που το νόμισμα τους πέφτει αλλά είναι πολύ κακά νέα για τις μεγάλες τράπεζες και τους μεγάλους επενδυτές που «παίζουν» χρηματιστηριακά με τις διαφορές επιτοκίων (τα λεγόμενα «Interest Rate Differentials» και τα «Currency Carry Trades»).
Υπολογίζοντας ότι μιλάμε και για χρηματιστηριακά παράγωγα τα οποία έχουν συνήθως μεγάλη μόχλευση, αυτή η αστάθεια γίνεται πολύ επικίνδυνη επενδυτικά.
Χωρίς αυτά τα δύο χρηματοδοτικά εργαλεία να παίζουν με ασφάλεια, η ρευστότητα διεθνώς στερεύει. Οι μεγάλοι επενδυτές φοβούνται να δανειστούν και να δανείσουν και τα λεφτά πάνε αλλού ή μπαίνουν στο μπαούλο.

2.      Contango στο πετρέλαιο χωρίς Arbitrage
Τα Futures («συμβόλαια μελλοντικής εκπλήρωσης» στα Ελληνικά) είναι το κυριότερο χρηματοοικονομικό εργαλείο ελέγχου του ρίσκου για τις συναλλαγές ανάμεσα σε δυο μέρη.
Με αυτά ο αγοραστής και ο πωλητής καθορίζουν σήμερα μια τιμή για την συναλλαγή τους στο μέλλον με στόχο να μετριάσουν και οι δύο το ρίσκο τους.
Στην αγορά των Futures λοιπόν, όταν οι μελλοντικές τιμές είναι μεγαλύτερες από τις σημερινές τότε λέμε ότι έχουμε «Contango».
Αν από την άλλη οι μελλοντικές τιμές είναι χαμηλότερες από τις σημερινές, τότε λέμε ότι έχουμε «Backwardation».

Γιατί αυτές οι δύο καταστάσεις είναι τόσο σημαντικές;
Γιατί βάσει αυτών γίνεται και το όλο κερδοσκοπικό παιχνίδι των πραγματικά μεγάλων επενδυτών στα Futures, το γνωστό σε όλους «Arbitrage».
Σε απλά Ελληνικά «Arbitrage» είναι το πως βγάζεις σίγουρα λεφτά χωρίς ρίσκο εκμεταλλευόμενος τις διαφορές στις τιμές. Αγοράζεις φθηνά και πουλάς ακριβά (σε Contango) ή πουλάς κάτι ακριβά και το αγοράζεις ξανά πιο φθηνά (σε Backwardation).
Οι σημερινές τιμές έχουν δημιουργήσει ένα μεγάλο Contango στις τιμές του πετρελαίου, πράγμα που υπό νορμάλ συνθήκες θα έπρεπε να είχε κάνει αυτή την στιγμή όλους να «στοκάρουν» πετρέλαιο σαν τρελοί.
Αλλά δεν το κάνουν.
Γιατί άραγε;
Κάποιοι λένε (και ορθά) ότι από το 2008 και μετά αυξήθηκε πολύ η ικανότητα αποθήκευσης που έχουμε, άρα υπάρχουν πολλές δεξαμενές και για αυτό έχουμε γεμίσει μόνο λίγες ακόμα.
Όμως, το  Bloomberg και κάποιοι άλλα πρακτορεία, δειλά-δειλά είπαν και την μαγική φράση:
Ότι, δηλαδή, έχουμε «Contango κεφαλαίου» (δηλαδή ότι κάποιοι στοκάρουν κεφάλαιο αντί να το επενδύουν).
Ότι και αν συμβαίνει, η ουσία είναι ότι δεν φαίνεται να υπάρχει ρευστότητα ή τουλάχιστον διάθεση για να επενδυθούν κεφάλαια στο κλασσικό «Arbitrage» του πετρελαίου.
Που πάνε όμως αυτά τα κεφάλαια;

3.      Global trade slowdown
Μήπως πηγαίνουν στις χρηματιστηριακές επενδύσεις;
Κατά τα φαινόμενα όχι.
Μετά την ανάκαμψη από το μίνι «κραχ» του 2008, από το 2012 και μετά ο ρυθμός αύξησης των χρηματιστηριακών συναλλαγών έχει πέσει κατακόρυφα και για πρώτη φορά εδώ και πάρα, μα πάρα, πολλά χρόνια είναι μικρότερος της ετήσιας αύξησης των ΑΕΠ(!)
Ούτε εδώ έχουμε κεφάλαια λοιπόν.

4.      Ημιμόνιμο Backwardation στον χρυσό
Εδώ αρχίζουν πραγματικά τα νταούλια και οι ζουρνάδες που έλεγε και ο Αλέξης, μόνο που δεν τους χορεύουμε εμείς αλλά μας χορεύουμε αυτοί δυστυχώς.
Όπως είπαμε ήδη, «Backwardation» σημαίνει ότι οι μελλοντικές τιμές είναι χαμηλότερες από τις σημερινές.
Η κατάσταση αυτή συνήθως δηλώνει έλλειψη ενός αγαθού και είναι φυσική σε εποχιακά αγαθά (όπως τα σιτηρά) που παράγονται μια φορά ανά έτος αλλά έχουν ίση κατανομή στην κατανάλωση τους κατά την διάρκεια του. Έτσι λίγο πριν την συγκομιδή υπάρχουν υψηλότερες τιμές spot από ότι στο future, ένα μήνα μετά, γιατί υπάρχει ήδη έλλειψη, αλλά αναμένεται παραγωγή που θα ρίξει τις τιμές.
Ο χρυσός όμως δεν είναι εποχιακό αγαθό και κυρίως δεν είναι ποτέ σε έλλειψη.
Τα παγκόσμια αποθεματικά χρυσού υπολογίζονται σε 60-80 ετήσιες παραγωγές, τα υψηλότερα σε σχέση με οποιοδήποτε άλλο αγαθό στο οποίο έχουμε στρατηγικά αποθέματα.

Από τα τέλη του 2008 και μετά λοιπόν παρατηρούμε ότι το GOFO (Gold Forward Offered ratio), αφού έπεσε δραματικά από το 5.30, παίζει γύρω από το μηδέν και για πάρα πολύ μεγάλα διαστήματα βρίσκεται κάτω από αυτό σε αρνητικές τιμές.

Αυτό ακούγεται πολύ καλό επενδυτικά γιατί θα μπορούσε κάποιος που έχει χρυσό να τον πουλήσει σήμερα ακριβά και να τον αγοράσει αύριο πιο φθηνά βγάζοντας σίγουρο κέρδος.
Ναι, αλλά παραδόξως δεν το κάνει ο κόσμος.
Γιατί;
Επιπροσθέτως βλέπουμε ότι και ο όγκος των προσφερόμενων συμβολαίων για τον χρυσό συνέχεια μειώνεται.
Δεν προσφέρονται νέα συμβόλαια.

Τι σημαίνει αυτό μιας και δεν έχουμε έλλειψη χρυσού;
Σημαίνει δυστυχώς ότι έχουμε έλλειψη εμπιστοσύνης ότι θα μπορούμε να αγοράσουμε χρυσό στο μέλλον. Έλλειψη πίστης ότι ο χρυσός θα προσφέρεται για αγορά στο μέλλον.
Γιατί αυτό είναι σημαντικό;
Γιατί αν συνεχίσει αυτή την πορεία που έχει ήδη 6 χρόνια τώρα και περάσει σε μόνιμο «Backwardation», τότε σιγά σιγά η προσφορά πάνω στον χρυσό μπορεί να εξαφανιστεί.
Αν και όταν γίνει αυτό «all hell breaks loose» που λένε… και στο χωριό μου.
Αν φτάσουμε σε μόνιμο «Backwardation» στον χρυσό και αποσυρθεί η προσφορά (προσοχή, όχι γιατί κάποιος θα την αποσύρει αλλά γιατί κανένας δεν θα προσφέρει χρυσό πια για λεφτά), τότε ο μόνος τρόπος για να αποκτήσει κάποιος χρυσό (φυσικό χρυσό, όχι χαρτιά) θα είναι μέσω άλλων συναλλαγών (π.χ. πετρέλαιο για χρυσό, μέταλλα για χρυσό, κλπ) και αυτό θα οδηγήσει σε ραγδαία απαξίωση του χρήματος και απότομη αύξηση της αξίας του χρυσού σε δυσθεώρητα ύψη απέναντι σε όλα τα αγαθά (το χρήμα θα είναι έτσι και αλλιώς ήδη εκτός).
Αν μπούμε σε κάτι τέτοιο τότε «fiat currency» τέλος.
Και εκεί κατοικούν πραγματικοί δράκοι.
Πόσο εύκολο είναι να γίνει;
Δεν γνωρίζω.
Θα γίνει;
Νομοτελειακά κάποια στιγμή, έτσι όπως πάμε με το συνεχώς αυξανόμενο χρέος και το νόμισμα χωρίς αντίκρισμα.
Κάποια στιγμή θα χαθεί η πίστη στο χρήμα χωρίς αντίκρισμα και τότε τέλος.
Όχι μόνο για εμάς αλλά για όλους όσους δεν έχουν χρυσό.

5.      Η κρίση των Κρατικών Ομολόγων
Πάμε τώρα να δούμε και το τελευταίο και πιο επίκαιρο κακό σημάδι της επερχόμενης κρίσης.
Τα κρατικά ομόλογα, για τα οποία οι κακές γλώσσες λένε ότι φέτος θα είναι η χρονιά τους.

Ένας φίλος έλεγε τις προάλλες ότι “η ΕΕ χαρίζει χρήμα τώρα με το πρόγραμμα Ντράγκι”.
Αμ δε, καλέ μου φίλε Φώτη (έτσι τον λένε).
Αυτό που κάνει η ΕΕ με το πρόγραμμα Ντράγκι είναι να αγοράζει αυτή το χρέος της.
Το ίδιο που κάνουν δηλαδή και όλες οι υπόλοιπες κεντρικές τράπεζες από το 2008 και μετά, με κορυφαία την τράπεζα της Ιαπωνίας που ανακοίνωσε πρόσφατα ότι θα αγοράζει κάθε μήνα όλα τα κρατικά ομόλογα της Ιαπωνίας.
Όταν φτάνεις να αγοράζεις τα ομολογά σου μόνος σου σημαίνει ένα και μόνο ένα πράγμα.
Ότι κανένας άλλος δεν θέλει να τα αγοράσει.
Γιατί;
Γιατί κανένας δεν σε εμπιστεύεται πλέον ότι θα του τα ξεπληρώσεις ή δεν έχει πιθανώς και χρήματα να τα αγοράσει, γεγονός επίσης πολύ κακό.
Και τι κάνεις λοιπόν αγοράζοντας τα;
Τυπώνεις χρήμα (από το πουθενά πάντα) και κατά συνέπεια το νόμισμα σου τραβάει την κατηφόρα.
Αυτή είναι και η απάντηση αναφορικά με το γιατί οι Ελβετοί, μόλις άκουσαν για το πρόγραμμα Ντράγκι, έσπευσαν ν’ αποσυνδέσουν το νόμισμα τους από το ευρώ.

Τι κάνουμε εμείς λοιπόν;
Σαν Ελλάδα δεν μπορούμε να κάνουμε και πολλά εκτός από το να σοβαρευτούμε πραγματικά, και γιατί όχι, να πούμε αυτό που δεν λέει ακόμα κανένας.
Έχουμε παγκοσμίως μεγάλη κρίση ρευστότητας και πιθανώς κρίση εμπιστοσύνης προς το ίδιο το χρηματοοικονομικό μας σύστημα.
Πρέπει να καταλάβουμε και να τονίσουμε σε όλους τους τόνους ότι αυτή η διαπραγμάτευση δεν θα έπρεπε να είναι απλά για το χρέος της Ελλάδας προς τους εταίρους αλλά ίσως είναι καιρός να δούμε μαζί με τους εταίρους τι θα κάνουμε με το χρέος γενικότερα.
Η γερμανική προσέγγιση φαίνεται επιφανειακά σωστή και λογική, αλλά δεν φέρνει αποτέλεσμα. Απλά μεταθέτει το πρόβλημα στο μέλλον, και το μέλλον δεν φαίνεται να διαγράφεται ούτε καλό ούτε και τόσο μακρινό όσο θα θέλαμε.
Το κυριότερο, δεν ελέγχεται από εμάς αλλά από τις αγορές που είτε ξεμένουν από ρευστό, είτε ξεμένουν από εμπιστοσύνη, είτε και από τα δύο.
Η προσέγγιση «Γιάνη» με τα perpetual bonds και τις ρήτρες δίνει λύση στο πρόβλημα του χρέους;
Όχι, δυστυχώς δεν δίνει.
Το μόνο που προσφέρει είναι μια πρόσκαιρη ανάσα από την λιτότητα και την ύφεση, αλλά δεν λύνει το πρόβλημα.
Το χειρότερο, βέβαια, με την μέχρι τώρα προσέγγιση είναι ότι μπορεί να βρεθεί και κανένας ανεγκέφαλος που κοιτάει το πολιτικό κόστος (και όχι το πραγματικό) και να του κατέβει καμιά τρελή ιδέα ότι αφού το πράγμα θα σκάσει που θα σκάσει, δεν λέμε ότι έσκασε λόγω της Ελλάδας μπας και την γλυτώσουμε εμείς οι υπόλοιποι έστω και παροδικά;
Και δεν είναι απίθανο αυτό.

Αυτό που θέλει λοιπόν το «τέρας» του χρέους είναι να εκτιμήσει κάποιος σωστά την κατάσταση, να την παρουσιάσει και στους υπόλοιπους, και όλοι μαζί να αποφασίσουν ότι είναι καιρός να κάνουν κάτι διαφορετικό γιατί το σχέδιο απέτυχε και χρειαζόμαστε να δούμε πως θα αντιμετωπίσουμε την υπάρχουσα κατάσταση στο σύνολό της και πιθανώς όχι μόνο σαν Ευρωζώνη ή ΕΕ, αλλά ακόμα και σε παγκόσμιο επίπεδο.
Ίσως πλησιάζει ο καιρός που χρειαζόμαστε ένα νέο «Bretton Woods» και τα κρατικά ομόλογα που φαίνεται να είναι το μεγάλο άμεσο πρόβλημα όλων μας, ίσως είναι η καλύτερη, αν όχι η μόνη, αρχή για μια τέτοια μετάβαση.
Μπορούμε να κάνουμε το ίδιο το πρόβλημα μας, λύση για το πραγματικό πρόβλημα;



Δεν υπάρχουν σχόλια:

Δημοσίευση σχολίου